事件★◈◈★：公司公告与齐鲁制药达成合作协议★◈◈★，共同推进GLP-1/GIP双靶药物RAY1225在中国地区的商业化★◈◈★。GLP-1/GIP双靶药物RAY1225国内市场授权齐鲁制药★◈◈★，海外市场未来授权值得期待★◈◈★。公司控股子公司众生睿创与齐鲁制药于2026年1月16日签署《许可协议》★◈◈★，众生睿创授权齐鲁制药在中国地区(包括中国大陆★◈◈★、香港★◈◈★、澳门★◈◈★、台湾★◈◈★，统称“许可地区”)内对RAY1225注射液进行生产与商业化销售★◈◈★，众生睿创保留许可知识产权的全部权利★◈◈★、权属和权益★◈◈★，在许可产品获得药品监管部门上市注册批准后★◈◈★，众生睿创为药品上市许可持有人(MAH)★◈◈★。同时★◈◈★，众生睿创仍然拥有RAY1225注射液国外的全部权利凯发★◈◈★！★◈◈★、权属和权益★◈◈★，包括但不限于临床开发★◈◈★、生产及新药注册★◈◈★、销售和市场推广★◈◈★。在满足许可协议约定的条款下★◈◈★，众生睿创将获得首付款及里程碑付款总金额为人民币100,000万元★◈◈★，包括首付款人民币20,000万元★◈◈★、开发和销售里程碑付款最高合计人民币80,000万元★◈◈★，后续产品上市后有权获得许可产品净销售额双位数的销售提成★◈◈★。齐鲁制药国内商业化能力较强★◈◈★，RAY1225有望凭借其强大的商业化能力销售放量★◈◈★。根据2025年(第42届)全国医药工业信息年会★◈◈★、2025北京昌平生命科学论坛发布的2024年度中国医药工业主营业务收入前100企业榜单★◈◈★，齐鲁制药集团2024年第十次跻身中国医药工业主营业务收入前100企业全国前十★◈◈★，位列第三位★◈◈★。未来RAY1225在国内获批上市后有望凭借齐鲁制药强大的商业化能力实现销售放量★◈◈★。风险提示★◈◈★：临床试验失败的风险★◈◈★，医药政策变化的风险★◈◈★，产品销售不及预期的风险★◈◈★。

　　公司三★◈◈★、四季度业绩连续超预期★◈◈★，已连续两个季度验证其经营拐点★◈◈★。从业务结构看★◈◈★，公司户储和数据中心两大主业同步向好★◈◈★：户储需求自2025年下半年回暖★◈◈★，2026年有望延续★◈◈★；数据中心业务自去年下半年起海外代工加速放量★◈◈★，同时在国内也实现了客户与产品的双重突破★◈◈★。展望2026年★◈◈★，公司户储和数据中心业务有望形成共振私家侦探公司265007★◈◈★，驱动业绩加速释放★◈◈★，维持“强烈推荐”评级★◈◈★。25年业绩超预期★◈◈★。1月17日★◈◈★，公司发布2025年业绩预告★◈◈★：预计归母净利润6.0–6.6亿元(YoY+52.2%至+67.4%)★◈◈★，扣非净利润5.5–6.2亿元(YoY+59.7%至+80.0%)★◈◈★。按预告中值测算★◈◈★，2025年Q4归母净利润约1.84亿元(QoQ-3.2%★◈◈★，YoY+397.3%)★◈◈★，扣非净利润约1.65亿元(QoQ-9.8%★◈◈★，YoY+931.3%)★◈◈★。我们认为公司业绩超预期★◈◈★，延续25年Q3以来的向好趋势★◈◈★。Q4利润环比微降符合季节性规律——近五年均呈Q3利润高于Q4★◈◈★，主因四季度集中计提奖金等费用凯发k8国际官网登录★◈◈★。公司数据中心和户储业务当前看都处于向上的经营趋势★◈◈★。不同于2022年仅户储景气★◈◈★，2026年两大业务有望形成共振★◈◈★：看点一★◈◈★：户储业务迎来反转★◈◈★：2022-2023年★◈◈★，公司依托大客户实现了业绩的高速增长★◈◈★，后因渠道去库存导致业绩承压★◈◈★。自2025年下半年起★◈◈★，户储需求明显回暖★◈◈★，大客户业绩指引乐观★◈◈★，叠加自有品牌发力★◈◈★，2026年有望实现较快增长★◈◈★。看点二★◈◈★：UPS海外代工加速放量★◈◈★：受海外UPS供应链交期延长影响★◈◈★，公司自2025年Q3起切入海外客户供应链★◈◈★。当前AIDC相关需求持续释放★◈◈★，且HVDC尚未出现明确替代UPS的拐点(预计需待RubinUltra机柜落地)★◈◈★，公司有望持续承接外溢订单★◈◈★，而且通过代工UPS将大幅提升公司做海外HVDC的概率★◈◈★。看点三★◈◈★：国内AIDC需求放量★◈◈★：公司此前在国内互联网客户布局较为有限★◈◈★，主要覆盖阿里★◈◈★、百度等的Colo(托管数据中心)供应商★◈◈★。2025年★◈◈★，公司成功拓展快手★◈◈★、字节等新兴互联网客户★◈◈★，同时产品矩阵持续完善★◈◈★，相继推出HVDC★◈◈★、CDU★◈◈★、兆瓦级UPS等高价值解决方案★◈◈★。展望2026年★◈◈★，新客户与新产品的协同效应有望形成共振★◈◈★，驱动业绩加速增长★◈◈★。投资建议★◈◈★：公司业绩超预期★◈◈★，且从行业需求看★◈◈★，公司26年经营趋势有望延续向上★◈◈★，上修之前盈利预测★◈◈★，估算公司2025-2026年归母净利润分别6.29★◈◈★、9.92亿元★◈◈★，对应PE49.6X★◈◈★、31.4X★◈◈★，维持“强烈推荐”评级★◈◈★。风险提示★◈◈★：数据中心建设不及预期★◈◈★、光储需求不及预期★◈◈★、市场竞争加剧等★◈◈★。

　　近期跟踪★◈◈★：25Q4业绩弹性或超预期释放★◈◈★，山姆上新再出爆款★◈◈★。25年前三季度公司营收同比+3.5%★◈◈★，已大幅跑赢行业★◈◈★，且低温双位数增长驱动产品结构大幅拉升★◈◈★，盈利提升持续超预期兑现★◈◈★。近期看★◈◈★，25Q4有望加速收官★◈◈★，山姆新品再成爆款传递积极信号★◈◈★：常温调整显效★◈◈★、低温维持高增★◈◈★，预计25Q4营收提速★◈◈★、盈利弹性加速释放★◈◈★。预计25Q4夏进调整收效带动常温增速转正★◈◈★、低温延续双位数增长★◈◈★，测算整体营收有望加速至中高个位数增长★◈◈★。利润端★◈◈★，一方面★◈◈★，产品结构优化预计带动毛销差持续改善★◈◈★，另一方面24Q4计提生物资产减值对业绩有所拖累★◈◈★，考虑25Q4原奶价格环比逐步企稳且公司前期低产牛淘汰相对充分★◈◈★，我们预计减值损失有望收窄★◈◈★，为净利润释放提供空间★◈◈★。因此预计25Q4在净利率延续明显提升★◈◈★，低净利率基数下弹性有望加速释放★◈◈★，测算全年净利率有望提升至6.5%左右★◈◈★、提升幅度超过1pct★◈◈★，超额达成年初0.5-1pct的目标★◈◈★。山姆上新再出爆款★◈◈★、体系创新能力充分验证★◈◈★。2025年12月底唯品新品“玫瑰红曲酒酿酪乳”在山姆上新★◈◈★，上市后销售火爆★◈◈★，预计1月月销即可超千万★◈◈★。25年公司相继推出5款产品成功入驻山姆★◈◈★，其中芭乐酸奶6个月销售破亿★◈◈★、月销超过2000万★◈◈★，焦糖布丁上线即断货★◈◈★，常温奶夏进爵品月销亦有千万级别★◈◈★，而玫瑰酒酿再成爆款★◈◈★，公司体系化创新能力充分验证★◈◈★。26年展望★◈◈★：经营势能延展★◈◈★，五年规划有望提前达成★◈◈★。25Q3公司新品销售占比达到15%以上★◈◈★，研发创新为公司持续增长的核心驱动★◈◈★，预计26年新品新渠道拓展支撑公司低温奶业务维持双位数增长★◈◈★，常温业务调整到位后实现正增★◈◈★，整体营收加速至中高个位数增长★◈◈★。盈利端★◈◈★，一方面★◈◈★，除了产品结构优化外★◈◈★，26年有望发力即时零售渠道凯发k8国际官网登录★◈◈★、带动高盈利的D2C渠道占比亦加速提升★◈◈★；另一方面★◈◈★，上游奶牛存栏量持续去化★◈◈★、原奶价格有望企稳★◈◈★，行业竞争有望缓解★◈◈★，公司买赠费投亦有望收缩★◈◈★，预计全年净利率有望提升0.5pct以上★◈◈★，提前达成净利率翻倍至7.2%的五年规划(23-27年)★◈◈★。中期空间★◈◈★：盈利提升动能充足★◈◈★，预计盈利提升至少再看三年★◈◈★。近年来乳业面临需求疲软★◈◈★、竞争加剧等外部挑战★◈◈★，公司紧握低温奶★◈◈★、D2C渠道两大抓手★◈◈★，以持续超预期提升的盈利水平★◈◈★，有力打消外部质疑★◈◈★：1)产品端★◈◈★，公司长期深耕低温奶领域★◈◈★，研发能力突出及精细化管理积淀深厚★◈◈★，极强组织力与多子公司的经营架构使得应对渠道变化反馈迅速★◈◈★，新产品★◈◈★、新渠道拉动低温产品逆势高增★◈◈★，经营表现显著优于行业★◈◈★。2)渠道端★◈◈★：尽管即时零售对订奶入户等渠道形成一定扰动★◈◈★，但公司战略定力充足★◈◈★，持续打磨探索★◈◈★，当前白帝等子公司入户渠道转型成效已现★◈◈★，即时零售开拓思路逐渐清晰★◈◈★，D2C渠道仍将维持高增★◈◈★。故我们认为★◈◈★，产品★◈◈★、渠道结构有望仍将延展★◈◈★，规模效应及精益费投亦有贡献★◈◈★，有望共同支撑至少未来三年盈利能力持续提升★◈◈★。投资建议★◈◈★：经营能力持续验证★◈◈★，盈利有望持续提升★◈◈★，重申“强推”评级★◈◈★。公司产品创新与组织管理能力突出★◈◈★，在渠道多元化趋势下反应迅速★◈◈★，盈利提升驱动已从成本红利切换至结构优化★◈◈★，26年原奶价格企稳回升带来格局优化★◈◈★，将利好公司买赠收缩★◈◈★，我们上调25-27年业绩预测至7.3/8.6/9.9亿元(原预测值为7.2/8.3/9.5亿元)★◈◈★，对应PE为22/19/16倍★◈◈★。考虑公司经营能力突出★◈◈★，盈利提升确定性较强★◈◈★，给予27年20倍PE★◈◈★，上修未来12个月目标价至23元★◈◈★，重申“强推”评级★◈◈★。风险提示:行业竞争加剧★◈◈★、新品推广不及预期★◈◈★、原奶价格超预期上涨等★◈◈★。

　　维持增持评级★◈◈★，上调目标价至799元我们预计★◈◈★，在全球CSP持续加大AI基础设施投入以及供应链瓶颈的双重驱动下★◈◈★，光模块需求的确定性将延续至2026年以后★◈◈★。2026-2027年1.6T光模块升级与硅光技术升级是行业两大核心增长引擎★◈◈★。我们认为★◈◈★，中际旭创300308）作为全球龙头厂商有望充分受益于这一上行趋势★◈◈★。基于需求端持续强劲★◈◈★，我们上调公司2026-2027年营收预期13%-26%★◈◈★；同时上调归母净利润预期12%-29%★◈◈★。我们给予公司2026年35倍预测市盈率(此前为30倍)★◈◈★，略低于同业平均的38倍(此前为34倍★◈◈★，行业估值中枢有所上移★◈◈★，反映近期市场对于高速光模块需求信心增强)★◈◈★，系同业部分公司盈利水平偏低导致估值存在一定高估★◈◈★，基于2026年每股收益22.8元(此前为20.41元)★◈◈★，我们将目标价上调至799元(此前为612元)★◈◈★。潜在上行空间为27.8%★◈◈★，维持增持评级★◈◈★。1.6T与硅光模块升级拉动出货量及毛利率双增★◈◈★，订单确定性延续至2027年在全球头部AI企业的网络技术升级浪潮下★◈◈★，尤其是2026年英伟达Rubin平台发布以及谷歌TPUv7迭代推动下★◈◈★，我们预计2026年1.6T光模块有望加速渗透★◈◈★，同时公司市场地位稳固★◈◈★，有望实现1.6T光模块出货提升★◈◈★。此外★◈◈★，由于公司深度布局硅光模块业务★◈◈★，而硅光模块的物料清单(BOM)成本低于基于电吸收调制激光器(EML)的传统模块★◈◈★，我们将有助于公司的毛利率将持续向上★◈◈★。同时★◈◈★，由于光芯片为主的上游环节仍面临紧缺★◈◈★，因此我们预计部分订单有望延续至2027年凯发k8国际★◈◈★，★◈◈★。EML芯片供应短缺状态或将延续★◈◈★，国内厂商有望入局我们认为★◈◈★，光模块行业的供应短缺问题仍将持续★◈◈★，光芯片领域尤为突出★◈◈★。我们预计★◈◈★，2026年全球主流光芯片供应商的高端光芯片(CW+EML+VcSEL)将仍存在供给缺口★◈◈★。另一方面★◈◈★，国内新进入者的入局可能为这一供应短缺格局带来不确定性★◈◈★，例如源杰科技布局连续波激光器(CW)芯片★◈◈★，而长华光芯与索尔思光电则涉足EML芯片领域★◈◈★。风险提示★◈◈★：新技术进度/AI需求不及预期★◈◈★；上游供给紧缺加剧★◈◈★；贸易壁垒风险★◈◈★。

　　胜宏科技300476）发布2025年度业绩预告★◈◈★。公司预计2025年实现归母净利润41.6-45.6亿元★◈◈★，同比增长260.35%-295.00%★◈◈★，实现扣非净利润41.5-45.5亿元★◈◈★，同比增长263.59%-298.64%★◈◈★。单季度来看★◈◈★，25Q4预计实现归母净利润中值为11.15亿元★◈◈★，同比增长186%★◈◈★，环比增加1%★◈◈★，我们认为公司25Q4归母净利润中值环比增长不明显可能受新工厂正处爬坡阶段★◈◈★，多个新厂建设带来人员等费用增加★◈◈★，此外凯发k8国际官网登录★◈◈★，公司参与了目前市场上大部分主流玩家的新方案★◈◈★，研发费用预计相应增长★◈◈★。展望未来★◈◈★，我们认为★◈◈★，伴随公司产能释放及新方案落地放量★◈◈★，公司业绩增长有望迎强支撑★◈◈★。产品技术领先★◈◈★，持续扩产覆盖高增长需求★◈◈★。1)HDI方面★◈◈★，公司是全球首批实现6阶24层HDI产品大规模生产★◈◈★，及8阶28层HDI与16层任意互联HDI技术能力的企业★◈◈★，并积极推进下一代10阶30层HDI的研发认证★◈◈★。2)高多层方面★◈◈★，公司目前已具备70层以上高多层PCB的研发与量产能力★◈◈★，拥有100层以上高多层PCB的技术研发储备★◈◈★。公司的10.0mm厚板技术实现了40★◈◈★：1的高纵横比能够有效适配超大尺寸芯片的封装★◈◈★，同时公司正在研发14.5mm的超厚板技术★◈◈★。公司的高精度背钻技术在量产中已达到4±2mil的精度★◈◈★，显著降低信号损耗★◈◈★。产能方面私家侦探公司265007★◈◈★，泰国★◈◈★、越南基地的扩产规划★◈◈★，正按原计划顺利推进★◈◈★。国内产能方面★◈◈★，厂房四目前已部分投产★◈◈★。公司的技术研发与产能扩张均基于与客户的深度沟通★◈◈★，围绕客户未来3年甚至更长期发展规划进行提前布局★◈◈★，在产能布局★◈◈★、新产能扩张★◈◈★、设备筹备★◈◈★、技术储备★◈◈★、人才储备等多方面公司均为行业内启动最早★◈◈★、推进最快的企业★◈◈★。盈利预测及投资建议★◈◈★：公司作为AIPCB龙头★◈◈★，深度把握AI发展机遇★◈◈★，我们看好公司新建产能释放后带来的业绩高增★◈◈★，看好客户加速拓展下★◈◈★，新客户给公司业绩带来的较大增量★◈◈★，预计公司2026/2027年营收达358/575亿元★◈◈★，2026/2027年归母净利润预期达105/180亿元★◈◈★，维持“买入”评级★◈◈★。风险提示★◈◈★：产能扩建不及预期★◈◈★，产品研发不及预期★◈◈★，客户拓展不及预期★◈◈★。

　　事件★◈◈★：公司发布25年业绩预增公告★◈◈★，25年公司预计实现归母净利润21.76-23.56亿元★◈◈★，同比+116.67%-134.60%★◈◈★，预计25年扣非净利润为19.6-21.4亿元★◈◈★，同比+117.46%-137.43%★◈◈★。其中★◈◈★，25Q4预计实现归母净利润6.35-8.15亿元★◈◈★，同比+6.01%-36.06%★◈◈★，环比+4.10%-33.61%★◈◈★。Q4业绩同环比高增主要来自稀土价格大幅上涨★◈◈★。行业方面★◈◈★，25年全年稀土行业景气度大幅提升★◈◈★，氧化镨钕价格走高★◈◈★。截至26年1月16日氧化镨钕价格上涨至68.5万元/吨★◈◈★，同比+62.71%★◈◈★，环比+16.50%★◈◈★。25年氧化镨钕均价为50.13万元/吨★◈◈★，同比+24.51%★◈◈★。稀土价格25年触底反弹★◈◈★，供需格局改善带来稀土价格持续上涨★◈◈★，公司业绩大幅改善★◈◈★。1月10日★◈◈★，北方稀土600111）再次上调与包钢股份600010）合作的稀土精矿价格★◈◈★，根据稀土精矿定价方法及2025年第四季度稀土氧化物价格★◈◈★，26Q1稀土精矿交易价格调整为不含税26834元/吨(干量★◈◈★，REO=50%)★◈◈★，REO每增减1%★◈◈★、不含税价格增减536.68元/吨凯发k8国际官网登录★◈◈★。公司方面★◈◈★，25年北方稀土依托国内稳定的市场需求★◈◈★，积极推进创新★◈◈★、人才★◈◈★、产业升级和管理改革工業鋁★◈◈★，★◈◈★，整体经营质量稳步提升★◈◈★，为业绩大幅增长打下了坚实基础★◈◈★。在产业体系建设上★◈◈★，新一代稀土绿色采选冶稀土绿色冶炼升级改造项目一期产线全线贯通★◈◈★，稀土金属★◈◈★、磁材合金★◈◈★、磁体及二次资源利用等产业链并购重组★◈◈★、合资合作★◈◈★、扩能增产项目建设高效推进★◈◈★，子公司北方磁材5万吨磁材合金一期项目★◈◈★、北方招宝3000吨磁体项目等多个项目建成投运★◈◈★。盈利预测★◈◈★：我们预计25-27年公司EPS分别为0.62★◈◈★、0.90★◈◈★、1.15元★◈◈★，PE分别为81.7★◈◈★、56.8★◈◈★、44.5倍★◈◈★。稀土行业景气度提升★◈◈★，预计下游订单需求持续增长★◈◈★，公司业绩有望受益★◈◈★，故维持“增持”评级★◈◈★。风险提示★◈◈★：宏观经济增速放缓★◈◈★、公司新建项目产能释放或消化不及预期★◈◈★、产品售价波动风险★◈◈★、配额增长不及预期的风险★◈◈★、关税政策的不确定性风险等★◈◈★。

　　公司动态公司近况公司近日发布公告《2026年茅台酒市场化运营方案》★◈◈★，以变应势★◈◈★，此番战略转型对茅台价格秩序和增长逻辑均有深刻影响★◈◈★。评论茅台革故鼎新★◈◈★，积极开启市场化转型应对市场压力★◈◈★、顺应新消费趋势★◈◈★。2025年在宏观疲软叠加政策冲击下私家侦探公司265007★◈◈★，普飞价格持续回落至1499元关口★◈◈★，多款非标价格倒挂★◈◈★，“自售+经销”的销售体系深度承压★◈◈★；但同时大众消费者购买普飞的门槛依然较高★◈◈★，便捷和保真是亟待解决的痛点★◈◈★。行业承压及公司的非市场化模式加深了供需错配★◈◈★。2026年初公司密集推进市场化转型改革★◈◈★，我们认为这是茅台顺应趋势变化★◈◈★，主动应对价格和业绩压力的积极战略选择★◈◈★。茅台市场化转型的目标和路径清晰★◈◈★，改革正稳步有序推进★◈◈★。公司开启产品★◈◈★、价格★◈◈★、渠道★◈◈★、运营四维度的市场化改革★◈◈★：公司1月1日起通过在i茅台自有电商渠道上线元普飞★◈◈★、及近期面向团购客户开放飞天团购等举措★◈◈★，发挥自售渠道的灵活性和标杆特性★◈◈★，调整★◈◈★、理顺和巩固价格体系★◈◈★，修复渠道信心私家侦探公司265007★◈◈★，强化品牌势能★◈◈★。展望看★◈◈★，茅台有望巩固其作为白酒龙头的定价权★◈◈★，并重塑下一轮周期的增长逻辑★◈◈★。我们认为此轮茅台推进市场化转型★◈◈★，有望丰富公司的价格调节手段★◈◈★、强化公司话语权★◈◈★，并覆盖更多增量需求★◈◈★；行业维度看★◈◈★，以茅台为代表的头部企业将加速向下挤压尾部品牌和产能凯发·k8国际★◈◈★，★◈◈★，推动行业集中分化私家侦探公司265007★◈◈★，加速行业的出清筑底★◈◈★。盈利预测与估值我们维持2025年盈利预测不变★◈◈★，公司下调了多款产品价格★◈◈★，我们下调2026年盈利预测2.8%至904.7亿元★◈◈★，引入2027年的盈利预测915.9亿元★◈◈★，因股息率托底★◈◈★，我们维持目标价1860元★◈◈★，对应26/27年25.7/25.4倍P/E★◈◈★，现价对应26/27年19.1/18.9倍P/E★◈◈★，有34.6%上行空间★◈◈★，维持跑赢行业评级★◈◈★。风险宏观经济修复慢于预期★◈◈★，高端酒需求持续疲软★◈◈★，批价波动风险★◈◈★。

　　内蒙华电600863）为华能集团旗下内蒙古地区煤电一体化经营主体★◈◈★，自2018年起每年实现60%+分红比例★◈◈★，2025E/26E股息率4.5/4.8%(假设配套融资完成)★◈◈★，是稳健高股息标的★◈◈★。近期市场对煤电电价下行风险十分担忧★◈◈★，本报告从权益(归母)角度进行分析★◈◈★，认为公司资产抗风险能力强★◈◈★、蒙西高耗能小机组“等容替代”潜力有望进一步提升公司盈利能力★◈◈★，维持“买入”评级★◈◈★。2026E归母净利润有望依托下行风险相对小的电价实现7.2%yoy我们测算2025年公司权益煤电电量41.6%/58.4%留蒙西/送华北★◈◈★。考虑容量电价提升★◈◈★，我们预计蒙西2026年煤电上网电价(不含税★◈◈★，下同)同比+0.2分/千瓦时★◈◈★，主因★◈◈★：1)2023-24年蒙西电价快速下降已提前演绎多数省份2025-26年降价过程★◈◈★；2)盈利能力不具备降价条件★◈◈★，2024年公司控股蒙西煤电厂(除乌海)平均度电净利润-0.4分★◈◈★。送华北★◈◈★：2026E上都/魏家峁上网电价同比下降2.18/0.6分/千瓦时★◈◈★，主因外送省份多私家侦探公司265007★◈◈★，高电价省份签约电量占比提升可对冲部分降价风险★◈◈★。我们预计公司2026E归母净利润同比+7.2%★◈◈★，蒙西/送华北电量电价同比降幅较预期每多下降0.5/0.5分/千瓦时★◈◈★，公司归母净利润同比增速较我们预期值下降2.8/1.0pp★◈◈★。低权益电煤需求敞口弱化煤价波动对公司盈利影响内蒙华电全资持有魏家峁煤矿1500万吨年产能★◈◈★，我们测算其2025-2027年权益电煤需求敞口分别为32%/17%/16%★◈◈★，处于(权益电煤需求大于权益煤炭产量的)煤电一体化公司的中低水平★◈◈★，2025年相对较高主因魏家峁煤矿热值下降★◈◈★，我们预计2026-2027年将随第二开采区开工恢复至正常热值★◈◈★。看好公司资产注入和“等容替代”潜力促使未来盈利能力提升短中期★◈◈★：1)我们测算魏家峁热值修复将带来1.8亿元归母净利润增厚★◈◈★；2)注入正蓝旗风电/北方多伦2024年ROE高达28.6%/18.8%★◈◈★，并表将提升公司盈利能力★◈◈★；中长期★◈◈★：截至2025年9月底私家侦探公司265007★◈◈★，公司单机20万/33万千瓦高能耗控股煤电装机容量占留蒙西煤电的19%/41%★◈◈★，运行年份均已超过20年★◈◈★，我们认为未来具有“等容替代”潜力★◈◈★，以内蒙古通辽电投2*350MW超超临界“等容替代”项目为例★◈◈★，测算替代后可节约单位燃料成本4.9分/千瓦时★◈◈★，对应度电净利润提升4.2分★◈◈★，此外还能进一步节约碳支出★◈◈★。我们与市场观点不同之处市场对公司收购正蓝旗风电/北方多伦70%/75.51%股权表示担忧★◈◈★，我们认为标的资产并表将提升股东回报★◈◈★，原因★◈◈★：1)考虑配套融资★◈◈★，我们测算收购后公司2024年EPS将较收购前增厚6.4%★◈◈★；收购后2025E股息率将较收购前提升近0.3pp至4.5%★◈◈★；2)标的资产电量送华北★◈◈★，已100%市场化★◈◈★，虽电价有下行风险★◈◈★，但集团承诺标的资产2025-27年净利润8.71/8.95/8.90亿元★◈◈★。盈利预测与估值我们预计公司2025-27年归母净利润为27.02/28.95/29.63亿元★◈◈★，较前次预期上调15.8/12.5/8.2%★◈◈★，主要是公司本次注入风电资产已于2025/12/31完成过户★◈◈★，我们对公司2025-27年盈利预测已考虑注入资产★◈◈★；对应EPS0.37/0.40/0.41元★◈◈★，参考可比公司26E一致预期PE均值12.7x★◈◈★，给予公司14.0x2026EPE★◈◈★，较可比公司均值溢价主要考虑公司分红能力高于可比公司★◈◈★，但仅溢价10%主要考虑公司本次资产注入配套融资尚未完成★◈◈★，目标价5.55元(前值4.93元基于12.5x2026EPE)天生赢家 一触即发★◈◈★，★◈◈★，维持“买入”评级★◈◈★。风险提示★◈◈★：电价不及预期风险★◈◈★，利用小时不及预期风险★◈◈★，煤价高于预期风险★◈◈★，资产/信用减值数额高于预期风险★◈◈★，测算和实际偏差风险★◈◈★。

　　汽车零部件平台型公司★◈◈★，业绩稳健增长★◈◈★。凭借四十余年技术沉淀★◈◈★，已从单一零部件供应商成长为覆盖动力底盘★◈◈★、饰件系统★◈◈★、智能驾驶的综合解决方案提供商★◈◈★。目前公司拥有减震系统★◈◈★、内外饰系统★◈◈★、车身轻量件★◈◈★、底盘系统★◈◈★、智能座舱部件★◈◈★、热管理系统★◈◈★、空气悬架系统★◈◈★、智能驾驶系统★◈◈★、执行器等9大产品线大研发中心★◈◈★，深度绑定特斯拉★◈◈★、比亚迪002594）等头部客户★◈◈★。公司坚持每年不低于4%的高研发投入★◈◈★，并通过战略布局优先卡位新兴赛道★◈◈★。公司主营业务呈现双支柱驱动★◈◈★、多赛道发力的立体格局★◈◈★。传统优势业务中★◈◈★，内饰功能件与底盘系统构成业绩压舱石★◈◈★，轻量化底盘系统受益于新能源渗透率提升及铝合金★◈◈★、镁合金材料应用加速★◈◈★，增长势头强劲★◈◈★；NVH减震产品则凭借技术积淀保持市场领先★◈◈★。新兴业务方面★◈◈★，热管理赛道自2020年切入后快速突破★◈◈★，以全球首款五通阀集成热泵模块切入十余款主流车型★◈◈★，同时依托同源技术切入数据中心液冷赛道★◈◈★。汽车电子领域★◈◈★，公司历时十余年研发的IBS智能刹车系统于2023年11月量产★◈◈★；公司同步布局空气悬架★◈◈★、智能座舱★◈◈★、智能驾驶等全栈产品线★◈◈★。拥抱人形机器人★◈◈★，突破成长天花板★◈◈★。特斯拉Optimus规划2030年前年产100万台★◈◈★，市场规模达万亿级★◈◈★。在人形机器人中★◈◈★，执行器为价值量最高的核心组件★◈◈★。公司作为执行器核心供应商★◈◈★，坐拥三大优势有望复用Tier0.5模式★◈◈★：其一凯发k8国际官网登录★◈◈★，技术同源性实现平滑迁移★◈◈★，IBS与直线执行器驱动结构类似★◈◈★，同时公司电机自研与精密加工能力支撑核心部件自主可控★◈◈★；其二★◈◈★，公司坚持全球化布局★◈◈★，持续推进海外产能建设★◈◈★。同时精加工能力优异★◈◈★，规模制造能力突出★◈◈★。其三★◈◈★，公司主业绑定汽车头部客户★◈◈★，这些客户正纷纷入局人形机器人行业★◈◈★，有望成功公司后续潜在的机器人客户★◈◈★，实现主业与机器人业务的协同发展★◈◈★。盈利预测★◈◈★：预计公司2025-2027年归母净利润依次28.95★◈◈★、35.63和42.70亿元★◈◈★，对应PE值依次为44.84★◈◈★、36.43★◈◈★、30.40倍★◈◈★，维持“买入”评级★◈◈★。风险提示★◈◈★：行业周期波动风险★◈◈★；全球宏观经济波动风险★◈◈★；新品开拓不及预期风险★◈◈★；盈利预测与估值模型不及预期风险

　　核心提要核心逻辑★◈◈★：公司作为国内财税AI+Saas龙头企业★◈◈★，深耕TOG业务★◈◈★，深度参与金税三期★◈◈★、四期等项目★◈◈★。B端业务上★◈◈★，公司★◈◈★，打造犀友财税垂域人工智能平台★◈◈★，实现AIAgent+财税融合★◈◈★，引领智慧财税★◈◈★，开创第二增长点公司产品以G端业务起家★◈◈★，B端业务加速推进公司是国内领先的数智财税服务平台厂商及数字政务和税费治理综合解决方案服务商★◈◈★，TOG侧公司早在2002年就推出采用J2EE架构的省级集中处理模式的软件产品★◈◈★，服务金税三期★◈◈★、金税四期等政府产品★◈◈★；TOB侧公司于2024年推出“犀友”大模型算法★◈◈★，推进“AI+财税”数智化进程★◈◈★。B端公司AIAgent引领智慧财税★◈◈★，B端活跃客户2025H1达1180万★◈◈★，预计AIBM生态服务行业市场规模2028年将达3907亿元我国企业数量持续扩大★◈◈★，据弗若斯特沙利文&税友集团发布的《聚焦财税场景的AIBM生态服务行业白皮书》★◈◈★，中国中小微企业数量从2019年的约3,440万家逐步增长★◈◈★，到2023年达到5,300万家★◈◈★，预计到2028年中小微企业数量将达到约8540万家★◈◈★。税务监管日趋精细化★◈◈★，推动中小微企业对合规税优服务的需求增长★◈◈★，针对企业的税务服务内外部供给不足★◈◈★。公司深谙“AI+财税”浪潮★◈◈★，打造犀友财税垂域人工智能平台★◈◈★，提供B端服务场景含小企业★◈◈★、代账机构和创新业务等多项服务★◈◈★；针对代账客群★◈◈★，公司产品优化客户运行效率★◈◈★，部分客户实现人均代账户数从30户上升到60户以上★◈◈★，针对中小微企业★◈◈★，公司AI产品实现管票★◈◈★、算税★◈◈★、薪酬★◈◈★、风控★◈◈★、记账一站式服务★◈◈★。从B端经营成果看★◈◈★，实现总用户和付费用户双增★◈◈★，截至2025H1★◈◈★，B端平台活跃企业用户1180万户★◈◈★，较年初增长10.28%★◈◈★，平台付费企业用户778万户★◈◈★，较年初增长10.04%★◈◈★。2023/2024年公司综合客单价185元/158元★◈◈★，2025H1综合客单价84.71元★◈◈★。从竞争视角看★◈◈★，市场财税Saas企业产品侧重略有差异★◈◈★，用户留存率均较高★◈◈★，这意味着财税Saas企业高毛利与高费用率并存★◈◈★。AI大幅提高财税处理效率★◈◈★，AIBM生态市场空间广阔2025年8月28日★◈◈★，公司发布了财税行业首个Agentic平台“数智工场”★◈◈★，其“驾驶舱+数智会计+数智合规顾问”产品矩阵★◈◈★，将幻觉率下降至10%以下★◈◈★，打造人机协同的全新作业模式★◈◈★。在覆盖10大行业2000家企业的试点中★◈◈★，实操效率是传统会计的10倍★◈◈★，准确率超90%★◈◈★，人力成本降低60%★◈◈★，推动财税服务机构有更多时间与预算探索高价值业务★◈◈★。据懂财帝公众号★◈◈★，财税Agent应用后★◈◈★，2024年★◈◈★，一般纳税人常规合规税优服务项目的平均净服务时间★◈◈★，由56.6小时大幅减少至20小时左右★◈◈★，效率大幅提升约60%★◈◈★，预计到2025年下半年★◈◈★，效率还将提升★◈◈★，净服务时间将节约70%★◈◈★。同时★◈◈★，企业的用人成本也会降低★◈◈★，2-5年资历的普通财务人员★◈◈★，就能完成88%工作★◈◈★。公司所在AIBM生态市场空间广阔★◈◈★，据弗若斯特沙利文&税友集团发布的《聚焦财税场景的AIBM生态服务行业白皮书》数据★◈◈★，预计到2028年国内财税AIBM生态服务行业市场规模将达3907.3亿元★◈◈★，2023-2028年CARG达74.9%★◈◈★。政策持续推进★◈◈★，G端业务与中标稳步前行财税数智化领域政策齐开★◈◈★，金税一到四期向精细化演变★◈◈★；公司产品实现AI+数字政务实现税务数字化转型★◈◈★，产品ToG业务卡位清晰★◈◈★，持续中标税务局项目★◈◈★。盈利预测和投资评级公司作为国内AI+Saas领先企业★◈◈★，通过融合人工智能平台与财税Saas业务有望打造B端第二增长点★◈◈★，结合公司财报★◈◈★，我们调整盈利预测★◈◈★，预计2025-2027年公司营业收入分别为22.56/29.24/34.93亿元★◈◈★，归母净利润分别为1.75/3.63/5.59亿元★◈◈★，摊薄每股收益分别为0.43/0.89/1.38元/股★◈◈★，当前股价对应2025-2027年PS分别为15.58/12.02/10.06X★◈◈★，维持“增持”评级★◈◈★。风险提示股价波动风险★◈◈★；税收政策变化★◈◈★，导致产品服务不及预期的风险★◈◈★；因网络安全★◈◈★，导致的黑客攻击★◈◈★、数据泄露等风险★◈◈★；高端人才竞争★◈◈★，导致人力成本快速上升★◈◈★，人才结构优化放缓的风险★◈◈★；国家政府财政预算收紧★◈◈★，导致数字政务业务预算减少的风险★◈◈★。